Tesis de Inversión en Evolution AB

Porque el casino siempre gana... y tú también podrías, si haces los deberes.

Las opiniones expresadas en este blog son de carácter informativo y no constituyen asesoramiento financiero. Invertir en bolsa implica riesgos, incluyendo la posible pérdida del capital invertido. Se recomienda consultar con un asesor financiero profesional antes de tomar cualquier decisión de inversión. El autor del blog no se hace responsable de las decisiones de inversión basadas en la información proporcionada aquí.

La empresa Evolution AB (sí, esa que hace juegos de casino en vivo online) ha tenido un par de años dignos de telenovela. En 2021, su acción estaba por las nubes, rozando los 1600 coronas suecas (unos 195 dólares). Hoy, cuesta menos de la mitad: alrededor de 700 coronas (75 dólares). Un bajón del 56%...

Pero, como diría cualquier inversor con unas cuantas canas en el mundo financiero: “Donde hay sangre, hay oportunidad”. Y vaya que aquí hay sangre.

Lo curioso es que, aunque el precio de la acción ha dado un bajón dramático, la empresa en sí no está nada mal. Es más, va bastante bien. Muchos analistas ya se han dado cuenta, pero yo vengo a hablarte de algunas señales olvidadas que podrían ser clave para su recuperación: compras de los insiders, una ventaja competitiva enorme, y un negocio que sigue avanzando. Así que, paciencia, que hay luz al final del túnel.

Situación actual

Los resultados del primer trimestre fueron flojitos y por debajo de lo estimado pero la reacción fue bastante exagerada por parte del mercado que últimamente esta bastante loco. El día que se publicaron, la acción se desplomó un 20%. La gran queja fue que las ganancias no solo no crecieron, ¡sino que bajaron! pero las ventas subieron un 4% aunque es cierto que se esperaba algo más cercano al 10%.

Ahora bien, si quitamos el efecto del tipo de cambio, el crecimiento fue de 6.1%, lo cual, aunque no es para tirar cohetes, al menos mejora un poco la foto.

Lo que me molesta del castigo del mercado es que muchos piensan que esto va a ser la nueva normalidad. Yo no lo creo. Evolution ya no crece al 40-50% como en sus años mozos, pero un 10% sigue siendo perfectamente posible. Además, la empresa tuvo varios líos: medidas de seguridad que frenaron la operación (pero que a la larga son buenas), huelgas en Georgia y hasta ciberataques en Asia. Vamos, que no son problemas estructurales, sino obstáculos puntuales. Cuando se solucionen, es muy probable que el crecimiento vuelva a la pista… y el precio también.

Durante años, Evolution fue el blanco favorito de los inversores a corto (esos que apuestan a que las acciones bajen). Y con tantos líos, no se los puede culpar del todo. Pero últimamente, esos mismos bajistas están cambiando de opinión. Hace poco, el porcentaje de acciones vendidas en corto era del 7%. Ahora ha bajado a la mitad: 3.5%. Y cuando eso pasa, puede haber una especie de efecto bola de nieve: los demás bajistas empiezan a dudar… y el precio comienza a recuperarse.

Jugadores a montones

Mientras la acción bajaba, el negocio de Evolution seguía ganando jugadores. Sí, hay subidas y bajadas (como todo en la vida), pero la tendencia es clara: cada vez más gente jugando.

¿Y por qué importa eso? Porque más jugadores = más ingresos. Así de simple.

Actualmente Kenneth Dart es el mayor accionista de Evolution, con un 17% de la empresa. ¡Eso representa casi una cuarta parte de su patrimonio! Solo en el último año, aumentó su participación en un 61%. Y hace unas semanas, volvió a comprar más.

Kenneth Dart es un multimillonario estadounidense. Heredero de Dart Container, líder mundial en envases de poliestireno, amplió su fortuna como inversor en fondos buitre y es famoso por adquirir grandes extensiones de tierra y propiedades en las Islas Caimán, donde es el mayor terrateniente privado y desarrolla lujosos complejos inmobiliarios. También ha sido protagonista de polémicas financieras internacionales, como acreedor de la deuda argentina.

Cuando alguien mete tanto dinero en una empresa, por algo será. Y generalmente, ese tipo de apuestas atraen más inversionistas.

El mundo del juego online es una jungla, pero Evolution lleva años dominando. Tiene entre el 60% y el 80% del mercado europeo de casinos en vivo y casi un monopolio en EE. UU.

Su mayor competidor, Pragmatic, no ha podido quitarle mucho mercado, por más que lo intente. Además, Evolution ya tiene unos 800 clientes, entre ellos los más grandes del sector. Y una vez que una empresa trabaja con ellos, rara vez cambia de proveedor. Eso te dice mucho.

Valoración

Si hacemos un valoración por múltiplos ahora mismo Evolution cotiza a unas 10 veces sus beneficios, lo cual es ridículamente bajo para una empresa tan rentable (¡tiene márgenes de ganancia del 55%!). Antes cotizaba a 20 veces. Solo con volver a un múltiplo de 15, la acción podría subir un 50%. Incluso con un crecimiento bajo del 4%, seguiría siendo una ganga.

Para calcular el valor intrínseco de Evolution AB utilizando el método de flujos de caja he tomado un WACC de 9,27%, una tasa de crecimiento terminal del 2.5% y los siguientes flujos de caja estimados en los próximos 3 años:

• Año 2025: 1,208 millones euros

• Año 2026: 1,352 millones euros

• Año 2027: 1,470 millones euros

Obteniendo un valor intrínseco por acción aproximado de 1090 coronas suecas (99,56 €), lo que supone en torno a un 50% de revalorización sobre el precio actual que esta en torno a unas 700 coronas suecas.

Pero no todo es color de rosa

Claro, no todo es perfecto. Si el sentimiento negativo se mantiene, o si la base de jugadores deja de crecer, podría afectar al precio. También, si algún competidor firma un gran acuerdo o los reguladores se ponen más duros con impuestos o licencias… ahí sí que podríamos tener un problema.

Los principales riesgos a los que se enfrenta Evolution son:

• Revisión de la Licencia en el Reino Unido: La UK Gambling Commission inició en diciembre de 2024 una revisión bajo la Sección 116 del Gambling Act 2005, tras detectar que los juegos de Evolution estaban disponibles en operadores no licenciados. Aunque el mercado británico representa solo el 3% de sus ingresos, este escrutinio podría desencadenar un efecto dominó regulatorio. Países como Alemania, Países Bajos y Suecia, que ya están endureciendo sus marcos legales, podrían seguir el ejemplo. La posible suspensión o revocación de la licencia británica ha provocado una caída del 12% en las acciones, reflejando la sensibilidad del mercado a estos riesgos.

• Presión en Mercados Europeos: En febrero de 2025, Evolution implementó medidas proactivas para "acotar" mercados europeos con baja canalización (porcentaje de jugadores que usan operadores regulados). Esto impactó especialmente en regiones donde menos del 50% del juego ocurre en plataformas legales, reduciendo ingresos y márgenes de beneficio. La empresa admitió que la rentabilidad en el primer trimestre de 2025 se vio afectada por estas acciones, con una caída del 5,4% en las ganancias netas.

• Crecimiento de las Obligaciones: Las obligaciones financieras de Evolution aumentaron un 42,15% interanual, alcanzando 1,370 millones de euros en 2025. Este incremento, vinculado a expansión geográfica y adquisiciones, eleva el apalancamiento y reduce la flexibilidad para enfrentar contingencias. El ratio de deuda sobre EBITDA, aunque aún manejable, requiere monitoreo constante ante posibles subidas de tasas de interés o contracciones del mercado.

• Dependencia de Mercados No Regulados: Aproximadamente el 33% de los ingresos proviene de Asia, donde operan mercados grises como China y Tailandia. Estos segmentos, aunque rentables, son vulnerables a crackdowns regulatorios repentinos.

• Complejidad en la Gestión de Estudios: Con centros de producción en Georgia, Letonia y Malta, Evolution enfrenta desafíos logísticos y de costos. Los salarios en Estados Unidos, donde están expandiéndose, son un 60% más altos que en Europa del Este. Esta disparidad complica la escalabilidad, especialmente cuando intentan mantener márgenes EBITDA del 66-68%.

• Ciberataques y Seguridad: Los ataques DDoS y de phishing en Asia se han triplicado desde 2023, según reportes internos. En el Q1 de 2025, Evolution destinó el 7% de su presupuesto de TI a reforzar firewalls y sistemas de autenticación biométrica, un gasto no previsto que redujo el flujo de caja libre.

• Dependencia de Grandes Operadores: El 30% de los ingresos depende de cinco clientes clave, incluyendo bet365 y Entain. Esta concentración crea vulnerabilidad ante cambios estratégicos de los operadores, como desarrollos in-house de juegos en vivo. Aunque los costos de migración son altos (estimados en 2-3 millones por cliente), la tendencia hacia la verticalización en la industria es un riesgo latente.

• Exposición a Mercados Ilegales: Investigaciones periodísticas han vinculado juegos de Evolution con plataformas no reguladas que operan en Irán y Corea del Norte. Aunque la empresa niega conocimiento directo, estas asociaciones dañan su reputación ante reguladores e inversores. Goldman Sachs citó este factor en su rebaja de calificación en enero de 2025, señalando "riesgos crecientes en la calidad de los ingresos".

• Aparición de Tecnologías Disruptivas: La integración de IA generativa en juegos, liderada por competidores como Playtech, amenaza la ventaja tecnológica de Evolution. Aunque sus pruebas con avatares 3D en 2024 mostraron una participación 15% menor que en mesas humanas, según datos internos. Adicionalmente, la adopción de blockchain por casinos descentralizados reduce la dependencia de proveedores tradicionales, un desafío estratégico no contemplado en su hoja de ruta actual.

Conclusión

Evolution tiene capacidad mas que suficiente para superar este bache por el que está pasando. Los jugadores aumentan, los bajistas reculan, y el superinversor Dart sigue apostando fuerte. Todo apunta a que lo peor ya pasó y que el futuro pinta mucho mejor. El riesgo sigue ahí, como siempre, pero el potencial de recompensa supera con creces las preocupaciones.

Y ya sabes: en la bolsa no hay certezas, pero Evolution, hoy por hoy, se parece mucho a una de ellas.

Recuerda que esta tesis fue escrita por un humilde mortal con acceso a información pública, café y una obsesión por el value investing. No es una recomendación de inversión, no predice el futuro y no sustituye el criterio profesional ni el sentido común.

Si alguien mañana lanza una ruleta que habla y Evolution desaparece misteriosamente, yo no estaba allí, no lo vi y no tengo nada que ver. Haz tu propia investigación, consulta con un asesor financiero (preferiblemente uno que no tenga un canal de YouTube dudoso) y recuerda: invertir implica riesgos.

Ah, y si esta tesis termina teniendo razón… acepto cafés, agradecimientos públicos o un trozo de tu próxima ganancia ;)